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深度报告·1篇:
国海固收·颜子琦团队| 隐含波动率有效预测转债市场趋势：基于格兰杰因果检验的实证研究
国海电新·李航&邱迪团队 | 钠离子电池行业专题报告2：均衡性能加持下，关注NFPP路线产业化潜力
点评报告·1篇:
国海化工·李永磊&董伯骏团队| 2025年营收稳健增长，航发/火箭/燃机/深海装备多领域蓄势待发——派克新材（605123）2025年年报点评
固收：隐含波动率有效预测转债市场趋势：基于格兰杰因果检验的实证研究
作者：颜子琦/胡倩倩
报告发布日期：2026年3月19日
本报告以可转债市场为研究对象，围绕隐含波动率（IV）在市场趋势预测中的作用展开系统分析。
本篇报告解决了以下核心问题：隐含波动率（IV）是什么？
隐含波动率由期权市场价格反推得出，反映了市场参与者对未来特定时期内标的资产价格波动率的预期。在金融实践中，IV被广泛视为衡量市场恐慌与贪婪情绪的“温度计”：当市场预期风险升高、不确定性加大时，投资者对期权的避险需求推高其价格，导致IV飙升；反之，在市场情绪平稳乐观时，IV则维持在较低水平。这种对市场风险的前瞻性预测能力，使其成为具备潜力的择时工具。为全面捕捉不同风格板块的市场情绪，本研究选取了代表不同市值维度的IV指数作为核心观测指标：分别是50ETF IV（大盘蓝筹）、沪深300 IV（市场整体）、沪/深500ETF IV（中盘成长）和中证1000 IV（小盘股），共同构成了观测市场情绪多维度变迁的指标体系。
IV变动与市场走势是否存在稳定的同步性关联？
基于处理后的差分数据进行线性回归（OLS），实证结果初步证实了IV变动与市场走势之间显著的相关关系。研究对所有变量实施了一阶差分或对数差分处理，将指标的“水平值”转化为“变化值”，消除了非平稳性可能带来的伪回归风险。相关性分析结果显示：对于上证指数和中证转债指数，IV指数多与其呈现显著的负相关关系——即IV上升（恐慌加剧）时市场往往下跌；对于转股溢价率指标，IV与其关系多为显著的正相关关系——即恐慌情绪会推动转股溢价率走阔。这一发现为后续的因果检验提供了基础性的统计依据。
如何验证IV对市场的领先预测能力？格兰杰因果检验原理是什么？
格兰杰因果检验是基于向量自回归（VAR）模型的一种统计检验方法，用于判断一个变量的历史信息是否有助于预测另一个变量的未来值。其核心逻辑在于：在控制了变量Y自身过去值的情况下，如果加入变量X的过去值能够显著提升对Y当前值的预测精度，那么就认为“X是Y的格兰杰原因”，即X领先于Y。本研究构建VAR模型，重点关注系数矩阵中刻画“第i天前的IV波动”对“今日市场指标涨跌”传导强度的系数，通过联合检验这些系数的显著性，从统计学上严谨证明IV指标是否具备领先市场的预测价值。
格兰杰因果检验发现了什么？不同市场环境下IV的预测力如何轮动？
格兰杰因果检验的实证结果表明，不同风格的隐含波动率指标对转债市场的价格与估值具备统计上显著的领先预测能力，且这种预测效力随市场环境发生明确的风格轮动。在全样本的常态市场环境下，大盘和中盘风格的波动率指标表现出显著的领先性：50ETF IV对上证指数预测力最优（P0.0008），沪500ETF IV对中证转债指数和转股溢价率效果最佳。当市场进入恐慌状态（IV处于历史前25%高位）时，常规的大盘IV对价格的预测能力失效，代表小盘股风格的中证1000 IV成为唯一对价格保持显著预测力的指标（对上证指数P0.0082，对中证转债P0.0417）。而对于转股溢价率，代表大盘恐慌情绪的50ETF IV预测能力急剧增强，反映了大盘恐慌下的转债避险抗跌属性。
情绪冲击需要多长时间传导至市场？脉冲响应如何界定交易窗口？
脉冲响应函数（IRF）分析进一步量化了情绪冲击的“传导速度”与“衰减过程”。通过向系统输入一个单位的IV冲击，观察市场变量在未来时点的响应轨迹，研究发现：市场价格的反应存在约2天的滞后，无论是全样本下的50ETF波动率还是恐慌期的中证1000波动率，其对权益及转债价格的最大影响均出现在信号发出后的第2天。估值指标的响应节奏略慢于价格指标，在恐慌期，波动率冲击引发的转股溢价率走阔，在第3天达到峰值。这种T+2至T+3的滞后传导机制，为实战中的择时执行提供了明确的黄金操作窗口。
基于IV领先指标的择时策略，实战胜率究竟如何？
回测结果与前文的格兰杰因果检验高度呼应，验证了IV因子在择时领域的卓越胜率。研究通过构建Z-Score标准化法和涨跌幅阈值法两类择时信号，在2019年至2025年的回测区间内进行验证。结果显示：主流IV指数策略对上证指数与中证转债指数的胜率普遍维持在较高水位。其中，涨跌幅阈值法表现尤为亮眼：沪深300 IV对上证指数胜率高达74.93%，中证1000 IV对上证指数胜率达74.48%，沪500ETF IV对中证转债指数胜率达67.52%，50ETF IV对中证转债指数胜率达62.67%。实证结论表明，将IV指标的领先性转化为量化择时信号，能够有效提升投资组合在牛熊切换中的生存能力与获利概率。
风险提示：市场流动性风险、信用风险、可转债强制赎回风险、估值波动风险、政策与监管风险、策略失效风险、利率风险
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电新：钠离子电池行业专题报告2：均衡性能加持下，关注NFPP路线产业化潜力
作者：李航
报告发布日期：2026年3月19日
本篇报告解决了以下核心问题：1、对钠离子电池的NFPP体系进行性能等方面梳理分析；2、对于NFPP体系产业化进程及厂商当前最新进展进行梳理分析；3、对降本节奏及远期体量进行展望。
NFPP体系概览：钠电主流路线之一，为产业化主流方向
钠离子电池具备三种主流路线，聚阴离子体系具备功率、寿命优势。当前钠离子电池具备三种主流技术路线，包括聚阴离子/层状氧化物/普鲁士蓝体系。NFPP体系具备功率、寿命等方面优势，在动力市场、电网侧、电动工具&数据中心备电等场景具备差异化使用市场前景。
NFPP体系当前性能均衡无明显短板，为产业化主流方向。NFPP材料在成本，安全和循环寿命方面具有独特优势，叠加钠电在宽温域，功率特性等方面的固有优势，各项性能均衡，有望凭借综合优势成为主流。
NFPP体系产业化：已为主流方向，多元主体共克产业化瓶颈
随钠电产业化推进，NFPP体系已为主流方向。2025年钠电产业化持续推进，聚阴离子型正极材料（NFPP）凭借其综合性能与成本潜力，已确立主流地位，占比约70%，并成功实现从中小规模试产向万吨级量产线的跨越。
创业公司与主流厂商并行，产业化已获阶段性成果。当前产业链公司已建成千吨级产能，万吨级产能规划投产中。整体看当前产业链公司产能已具备一定规模，奠定产业化降本基础。各厂商持续推进下，NFPP产品当前已具备较优性能水平。同时，自生成负极技术加持下，钠电产品性能上限性能有望进一步提升。
随产业Know-How持续积累，降本驱动下NFPP正极远期有望达百万吨级出货。规模和技术协同降本是NFPP材料从细分市场走向主流市场的必由之路，目前NFPP体系可通过材料/工艺端的多方面调整实现性能提升及加工降本。据新浪财经转引SPIR预测，2025年NFPP成本降至2.5-3万元/吨，远期有望降至2万元/吨以下，且随降本提质推动，NFPP正极远期有望达全球百万吨级出货。
投资建议及风险提示
行业评级：我们认为NFPP体系作为当前钠离子电池主流，各方面性能均衡无明显短板，同时创业公司及主流厂商积极推进产业化进程，持续扩大产能建设，同时不断改进材料体系及工艺，实现产品性能不断优化，后续钠离子电池增长空间广阔，研发制造实力强、下游客户卡位坚实的材料厂商及把握前沿技术的电池厂商均有优质发展机遇，维持钠离子电池行业“推荐”评级。
投资建议：建议关注NFPP体系核心供应商【鼎胜新材、容百科技（维权）、振华新材、中科电气】、有望把握增量机遇的【元力股份、维科技术】，布局领先的电池厂商【宁德时代、亿纬锂能（维权）、鹏辉能源】。
风险提示：行业需求不及预期、客户验证进度不及预期、竞争格局恶化速度超预期、行业技术路线变化超预期、替代产品发展超预期、钠电技术瓶颈超预期、重点关注公司业绩不及预期。
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化工：2025年营收稳健增长，航发/火箭/燃机/深海装备多领域蓄势待发——派克新材（605123）2025年年报点评
作者：李永磊/董伯骏/王鹏
报告发布日期：2026年3月19日
2026年3月17日，派克新材发布2025年年度报告：2025年实现营业收入35.43亿元，同比+10.28%；实现归母净利润2.52亿元，同比-4.37%；实现扣非归母净利润2.16亿元，元股证券双向交易同比-13.13%。
元股证券:ygzq.hk投资要点：2025年营收稳健增长，电力锻件实现销量、毛利率双增
2025年，公司实现营业收入35.43亿元，同比+10.28%；实现归母净利润2.52亿元，同比-4.37%；实现扣非归母净利润2.16亿元，同比-13.13%。公司加权平均净资产收益率为5.61%，同比-0.39pct；销售毛利率15.76%，同比-2.92pct；销售净利率7.12%，同比-1.09pct；经营活动现金流净额为8.29亿元，同比+39.49%。
分产品看，电力锻件销量16.40万吨，同比+18.18%，实现营收13.89亿元，同比+25.37%，毛利率为14.38%，同比+1.55pct；航空航天锻件销量0.44万吨，同比+18.84%，实现营收9.04亿元，同比+7.60%，毛利率24.52%，同比-9.64pct；石化锻件销量3.84万吨，同比+4.96%，实现营收5.50亿元，同比-10.93%，毛利率7.42%，同比-8.02pct；其他锻件销量2.64万吨，同比+81.41%，实现营收2.98亿元，同比+30.00%，毛利率19.12%，同比+3.30pct。分地区看，国内收入24.12亿元，同比+13.13%，毛利率为17.20%，同比-5.98pct；海外收入7.29亿元，同比+9.99%，毛利率为14.29%，同比+4.26pct。
配资炒股2025Q4归母净利润承压，研发费用率同比提升
2025年Q4单季度，公司实现营业收入8.62亿元，同比+17.86%，环比-4.63%；实现归母净利润0.15亿元，同比-12.11%，环比-76.02%；销售毛利率为13.44%，同比+1.31pct，环比-0.85pct；销售净利率1.73%，同比-0.59pct，环比-5.15pct。
期间费用方面，2025年Q4公司销售费用率2.34%，同比-0.45pct，环比+0.45pct；管理费用率3.24%，同比-1.08pct，环比+0.70pct；研发费用率4.59%，同比+1.78pct，环比-0.03pct；财务费用率1.53%，同比+0.59pct，环比+1.61pct。
国内外龙头客户认证彰显品牌知名度，航发/火箭/燃机/深海装备多领域蓄势待发
公司具备较强的产品研发和制造能力，是国内少数几家可为航空发动机、航天运载火箭及卫星、燃气轮机、深海装备等高端装备提供配套特种合金精密环形锻件产品和精密模锻件产品的民营企业之一。
截至2025年底，公司拥有专利授权105项，其中发明专利58项，2025年申请专利29项，其中发明专利18项。客户拓展方面，公司已进入中国航发集团、航天科技集团、航天科工集团、航空工业集团、上海电气、东方电气、哈电集团、中船重工、中船集团、双良集团、振华集团、中石化、森松工业、中铁工业等国内各领域龙头企业的供应链体系，并已通过英国罗罗、美国GE航空、日本三菱电机、德国西门子、西门子歌美飒、美国贝克休斯、日本日立、法国Orano等国际龙头企业的全球供应链体系认证，产品拥有良好的品牌知名度和市场影响力。
盈利预测和投资评级
锻造行业高端化转型，航空发动机、航天运载火箭及卫星、可控核聚变、深海装备、燃气轮机等高端装备领域带来需求增量，预计公司2026-2028年营业收入分别为44.29、54.07、65.62亿元，归母净利润分别为3.91、4.86、5.95亿元，对应的PE分别为31、25和21倍，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济波动风险；技术快速更新迭代风险；原材料价格波动风险；市场竞争加剧风险；国际市场汇率变动风险。
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